Home/Insper Conhecimento/José Luiz Rossi Júnior

Cenário global afeta mais a cotação do dólar no Brasil do que fatores internos

Pesquisa desenvolvida pelo aluno do Mestrado Profissional em Economia Wilson Felício, com o professor José Luiz Rossi Júnior, mostra que o cenário global tem maior influência na cotação do dólar do que fatores internos. De acordo com o estudo, a influência é maior do que a taxa básica de juros doméstica, o crescimento econômico, a inflação ou o deficit brasileiro nas contas externas.

Foram consideradas as movimentações do dólar no Brasil de janeiro de 1999 a agosto de 2011. Nesse período, a demanda global por dólares foi o que definiu a cotação da moeda americana no Brasil.

“Aqui no Brasil não houve uma grande mudança de fundamentos, nenhuma notícia que pudesse provocar um salto na taxa de câmbio. O que aconteceu foi lá fora: o mercado ficou mais volátil, com mais incerteza, e os agentes mais avessos ao risco.”

Os resultados confirmam a importância de se entender o que acontece fora do país. Não quer dizer que as variáveis domésticas não sejam relevantes, ou não tenham efeitos sobre a moeda. Mas uma vez que se acrescentam as variáveis globais, é possível conhecer melhor o comportamento do câmbio e fazer previsões com mais precisão.

Orientado por Rossi, Felício desenvolveu a pesquisa para sua dissertação. O trabalho deu origem ao artigo acadêmico Common Factors and the Exchange Rate: Results from the Brazilian Case, que recebeu o prêmio de melhor trabalho apresentado na Divisão de Finanças no Encontro da ANPAD 2013.

O assunto também foi tema de matéria publicada pela Folha de S.Paulo.

Acesse a pesquisa completa no arquivo de Working Papers do Insper.

A exposição cambial das empresas brasileiras

Estudo premiado como “Best Thematic Paper”, na conferência anual da Academy of International Business Southeast USA Chapter

A correta mensuração do impacto das flutuações da taxa de câmbio sobre o valor das empresas é de grande importância não só para investidores que desejam encontrar o correto equilíbrio entre risco e retorno de suas carteiras; mas também para os gestores das próprias empresas que desejam avaliar o resultado de suas decisões passadas e tomar novas decisões acerca de diferentes aspectos da vida das firmas como formas de financiamento, gerenciamento de risco e escolha de projetos de investimento.

A literatura empírica sobre o tema vem se desenvolvendo intensamente desde o início da década de 90. Inicialmente, trabalhos como Jorion (1990), Bartov e Bodnar (1994) e Amihud (1994) encontraram, analisando a exposição cambial de empresas norte-americanas, que somente uma pequena fração das empresas neste país estaria exposta a flutuações da taxa de câmbio. Estudos realizados para empresas de outros países, utilizando metodologia similar aos trabalhos para os EUA, como Bodnar e Gentry (1993) para o Japão, Estados Unidos e Canadá, apresentaram resultados semelhantes, corroborando com a ideia que flutuações da taxa de câmbio teriam um impacto somente em um número pequeno de firmas.

A partir de então diversos trabalhos vieram a questionar a metodologia de estimação da exposição cambial das empresas, indicando que os resultados anteriores não eram robustos com relação à especificação utilizada. Uma possibilidade levantada pela literatura seria que modelos lineares não seriam apropriados para a estimação da exposição cambial das firmas. Miller e Reuer (1998), Bartram (2004), Tai (2005), Koutmos e Martin (2003a) e Muller e Verschoor (2006) analisaram a possibilidade da utilização de modelos não lineares na análise da exposição cambial das empresas. Em geral, estes trabalhos confirmam a importância da não linearidade, mostrando diferenças entre processos de valorização e desvalorização e a presença de diferentes impactos de acordo com a magnitude da flutuação da taxa de câmbio.

O caso brasileiro torna a análise da existência de não linearidades na exposição cambial extremamente interessante já que, após a adoção do câmbio flexível em 1999, a taxa de câmbio R$/US$ apresentou não só longos períodos depreciação e apreciação, mas também períodos de alta e baixa volatilidade, permitindo assim a identificação da existência de não linearidades na exposição cambial das empresas.

O trabalho analisa a exposição cambial das empresas brasileiras não financeiras durante o período de câmbio flexível entre 1999 e 2009 e, diferentemente de outros trabalhos, analisa a importância da não linearidade na determinação da exposição das empresas brasileiras a flutuações da taxa de câmbio.

Os resultados encontrados indicam que a utilização de um modelo não linear com transições suaves (STAR) aumenta o número de firmas com exposição estatisticamente significativa a movimentos da taxa de câmbio, mostrando-se assim mais adequado para a análise das firmas brasileiras. Os resultados mostram que embora a proporção de firmas com uma exposição linear seja significativa, quando se acrescentam não linearidades ao modelo este número sobre substancialmente. Ao final, os resultados mostram que dependendo do nível de significância utilizado cerca de 50% da amostra apresenta algum tipo de exposição à taxa de câmbio.

Os resultados apresentados mostram que desvalorizações da moeda doméstica são problemáticas para as firmas brasileiras indicado pelo valor negativo da média da exposição cambial das firmas quanto pela distribuição da exposição cambial onde há um número maior de firmas que veem uma redução dos seus retornos após desvalorizações do Real. Além disso, os resultados sugerem que movimentos de maior magnitude na taxa de câmbio exacerbam esse problema devido à significância da não linearidade.

Esses resultados apresentam uma significância para formuladores de política econômica. Eles conseguem racionalizar a possibilidade de intervenções no mercado cambial já que movimentos de maior magnitude na taxa levam a um aumento da exposição cambial das firmas; portanto, abre a possibilidade que um dos objetivos da política seja à suavização de movimentos da taxa de câmbio com o intuito de reduzir o efeito sobre as firmas.

Leia estudo na íntegra.

O impacto das intervenções do Banco Central no mercado cambial

Nos últimos meses, economistas, empresários e governo vêm discutindo a necessidade ou não de intervenções por parte do Banco Central do Brasil no mercado de câmbio. Neste debate podem-se observar duas posições claras. De um lado os defensores da intervenção culpam a apreciação do Real como causadora da piora das contas externas brasileiras, da redução das exportações principalmente no setor manufatureiro e o aumento das importações. Para estes o Banco Central deveria agir fortemente no mercado cambial com o intuito de interromper este processo de apreciação do Real. De outro lado, há os defensores do fim ou pelo menos de uma redução nas intervenções do Banco Central. Estes arguem que as intervenções são inócuas para combater a evolução da taxa de câmbio e o seu benefício da consequente acumulação de reservas já foram ultrapassados pelo custo que seria o diferencial de taxa de juros interna e externa pago pelo Banco Central.

Infelizmente, a literatura econômica chegou até hoje a conclusões ambíguas sobre o impacto das intervenções na trajetória da taxa de câmbio. O máximo que podemos dizer é que se realmente há um impacto este é de curtíssimo prazo e não se mantém por períodos extensos. No trabalho desenvolvido em sua dissertação de mestrado Profissionalizante em Economia do Insper, Rodrigo da Rosa Borges, orientado pelo Prof. José Luiz Rossi Júnior, analisa as intervenções do Banco Central sob uma ótica diferente do que o impacto na trajetória da taxa de câmbio. Os autores procuram identificar se as intervenções introduzem algum tipo de previsibilidade no comportamento da taxa de câmbio.

Os autores calculam as médias dos retornos diários gerados por uma regra de negociação baseada em análise técnica no período de 2004 a 2009 no mercado brasileiro. Os resultados indicam que quando os períodos de intervenção fazem parte da amostra, a estratégia analisada apresenta retornos positivos e estatisticamente significantes, já quando os períodos de intervenção são retirados da amostra não se pode rejeitar que os retornos da estratégia sejam nulos. Portanto, os autores concluem que as intervenções oficiais geram previsibilidade na taxa de câmbio que pode ser identificada através da análise técnica, gerando assim lucros para os agentes privados. É interessante observar que os autores mostram que esta previsibilidade é tão maior quanto maior for o volume da intervenção do Banco Central.

A explicação mais plausível para os resultados parece estar relacionada à atuação “leaning against the wind” do Banco Central. O Banco Central do Brasil tende a intervir no mercado contra uma tendência em curso da taxa de câmbio. Se esse é o caso, e essa percepção está suficientemente difundida entre os agentes privados, toda vez que o Banco Central atua, a convicção dos especuladores em uma determinada direção da taxa de câmbio será reforçada, dado que a intervenção oficial por parte de um órgão que possui informações privilegiadas acerca do mercado de câmbio estaria sinalizando mais claramente uma tendência que ele estaria tentando suavizar os movimentos da taxa de câmbio. Desta maneira, o Banco Central estaria transferindo recursos para o setor privado baseado que este custo seria mais do que compensado pela segurança propiciada pelo acúmulo de reservas internacionais, como visto durante a crise financeira mundial iniciada em 2008.

Leia working paper na íntegra.

Empresários veem piora no cenário para 3º trimestre

O Índice de Confiança do Empresário de Pequeno e Médio Negócios (IC-PMN) mostra que os empreendedores de pequeno porte estão menos otimistas com as perspectivas econômicas para o terceiro trimestre. Houve queda de 4,10% no indicador, que passou de 74,3 pontos no segundo trimestre para 71,2 pontos no próximo. No entanto, as previsões com relação ao faturamento, lucro e contratações de empregados mantiveram-se praticamente estáveis, revela a nova pesquisa.

O Índice de Confiança do Empresário de Pequenos e Médios Negócios no Brasil (IC-PMN) foi desenvolvido pelo Insper Instituto de Ensino e Pesquisa, em parceria com o Banco Santander. Para a pesquisa do IC-PMN, foram ouvidos 1,2 mil pequenos empresários, entrevistados nas cinco regiões do país, nos três ramos de atividade (comércio, serviços e indústria) e que faturam até R$ 30 milhões por ano.

Para explicar a menor confiança na economia e, ao mesmo tempo, a manutenção do lucro e faturamento do pequeno negócio, o professor do Insper, José Luiz Rossi, integrante da equipe que desenvolve o índice, afirma que os empresários podem estar mais pessimistas em função do agravamento dos acontecimentos no exterior, como a crise da dívida pública da zona do euro, iniciada na Grécia, e com extensão na Itália, Espanha, Portugal, entre outros países.

O empresário também considera, em sua percepção futura da economia, o recuo da projeção de crescimento do Produto Interno Brasileiro (PIB) do país para 2012. “Mas, o microempresário brasileiro não teme crise aguda no próximo semestre, já que pretende manter o número de empregados. Para ele, será um período de crescimento baixo, mas contínuo”, diz.

O resultado da pesquisa aponta que o setor de serviços, que se beneficiou do aumento de renda da população ao longo de 2011 e início de 2012, já está sentindo a desaceleração da economia. Enquanto isso, o dono de pequenas empresas no setor industrial demonstra otimismo com os incentivos do governo para a indústria manter-se aquecida, explica Rossi.

Durante o levantamento do índice IC-PMN, pelo Insper e Santander, foi feita uma pesquisa com os empresários sobre os empréstimos tomados pelo segmento de pequena e média empresa. A pesquisa, feita com exclusividade para o Valor, mostrou que mais da metade dos entrevistados (60,2 %) contrata financiamento para investimentos no próprio banco onde a empresa tem conta. Outros 14,6% solicitam a amigos e familiares, outros bancos ou outras fontes. Mais de 25% declararam não precisar de financiamento para investir.

A mesma pergunta foi realizada com relação às expectativas no 1o trimestre deste ano. Na época, os percentuais obtidos ficaram próximos aos atuais. Na análise do professor do Insper, José Luiz Rossi, o atual resultado da pesquisa revela que, mesmo com a queda dos juros nos financiamentos para o segmento de pequeno e médio negócios nos últimos meses, a taxa praticada não está tão atrativa, principalmente, em um ambiente de desaceleração do crescimento..

(Valor Econômico – 29/06/2012)

Empreendedores fora da rede

Pesquisa realizada pelo Insper e Santander revela que a maioria dos donos de pequenos e médios negócios do Brasil ainda não usa as redes sociais para se comunicar com os clientes


Os pequenos e médios empresários brasileiros ainda não adotaram as redes sociais como um canal de comunicação efetivo com os consumidores. Apenas 24,5% dos empreendedores têm perfil no Twitter ou no Facebook e usam essas redes para publicar informações. Entre os que disseram ter um perfil, 13,6% não utilizam a plataforma para divulgar a empresa. Cerca de um quarto dos entrevistados (25,6%) revelou que pretende criar um perfil em breve, enquanto 28,5% não têm sequer planos nesse sentido. Há ainda um terceiro grupo, com 7,8% dos entrevistados, que declara não saber o que são redes sociais.

A pergunta foi feita a 1.200 empresários de todo o Brasil, como parte da pesquisa Índice de Confiança de Pequenos e Médios Negócios, realizada pelo Instituto de Ensino e Pesquisa (Insper) em parceria com o banco Santander. Os dados foram coletados entre os dias 1º e 5 de março de 2012. Empreendedores das áreas de indústria, comércio e serviços estiveram entre os participantes do estudo.

“Esse resultado revela que boa parte dos empreendedores não está usando bem a internet”, diz Cesar Fischer, superintendente de Pequenas e Médias Empresas do Santander. “Muitos deles ainda não entenderam o potencial das redes sociais como alavanca de negócios.” Para José Luiz Rossi Júnior, professor do Insper, os números refletem alguns problemas de infraestrutura no país. “O acesso à internet é desigual”, diz ele. “Em muitas cidades, não é nem mesmo possível entrar na web.” No Nordeste, por exemplo, o índice de empreendedores que declararam desconhecer as redes sociais chegou a 12%.

Além de responder sobre suas práticas nas redes sociais, os empresários que participaram da pesquisa também foram questionados sobre as perspectivas para a economia no segundo trimestre de 2012. O Índice de Confiança de Pequenos e Médios Negócios (IC-PMN) teve o melhor resultado para o período desde que foi criado, em 2008: o indicador alcançou 75 pontos, contra os 73,3 pontos do trimestre anterior. O estudo, realizado a cada trimestre, mede a confiança do empreendedor em relação ao período seguinte, em uma escala de 0 a 100 pontos.

Para Fischer, do Santander, a cifra retrata o otimismo do empresário em relação ao crescimento da economia neste ano. “O resultado anterior já sinalizava esse sentimento de confiança”, diz ele.

Segundo Rossi, o empreendedor percebe que o governo federal está preocupado em encontrar medidas de estímulo ao crescimento e que as notícias do cenário externo já não são mais tão ruins. “Na visão do pequeno e médio, os negócios tendem a melhorar nos próximos meses.”

Praticamente todos os indicadores tiveram algum crescimento: o índice de confiança na economia foi de 74,3, contra 71,6 do trimestre anterior. Enquanto isso, o número relativo a faturamento chegou a 79,6, registrando um crescimento de 2,8 pontos em relação ao valor anterior. Apenas o índice de geração de emprego ficou estável, em 68,1 pontos.

Na opinião de Rossi, do Insper, o número reflete cautela, já que a contratação de novos funcionários demanda um comprometimento maior no médio e no longo prazo.

(Pequenas Empresas & Grandes Negócios – 01/04/2012)

Hedge ou especulação?

“De maneira equilibrada, é até bom que uma empresa especule para aumentar sua lucratividade e capacidade de investir. O problema é o risco de perdas substanciais, que podem comprometer o equilíbrio financeiro. Nesse ponto, vale lembrar que, normalmente, mesmo as companhias mais internacionalizadas não tem expertise suficiente no mercado cambial.”

Pesquisa detecta alto grau de especulação no auge da crise do subprime

No estudo, Hedge or Speculation? Evidence of the Use of Derivatives by Brazilian Firms During the Financial Crises, José Luiz Rossi Júnior, aponta que empresas não-financeiras especularam mais do que o suposto entre 2007 e 2009, período que engloba o estouro da crise global do subprime.

Analisando balanços anuais – um a um – de 200 empresas brasileiras, método inédito na pesquisa científica da área, e dados sobre mercado de ações disponibilizados pela agência de notícias Bloomberg, o professor pode identificar dois tipos de comportamento especulativo no referido período: um grupo que elevou, de forma significativa, sua aposta no mercado de derivativos, mas em consonância com sua exposição à moedas estrangeiras, e outro grupo, com objetivo declarado de hedge, que arriscou operações que poderiam ser desaconselhadas por analistas.

Ambos tentaram, na realidade, obter lucros altos com o processo de apreciação contínua do Real. “De maneira equilibrada, é até bom que uma empresa especule para aumentar sua lucratividade e capacidade de investir. O problema é o risco de perdas substanciais, que podem comprometer o equilíbrio financeiro. Nesse ponto, vale lembrar que, normalmente, mesmo as companhias mais internacionalizadas não tem expertise suficiente no mercado cambial”, advertiu Rossi.

De acordo com o levantamento, em 2008, 98 das companhias atuantes no mercado de derivativos, 38 delas (38.7%) especularam no mercado de taxa de câmbio. Em 2009, dentre 76 empresas com operações desse tipo, 16 (21%) foram consideradas especuladoras.

Rossi lembra que, com as lições duras da crise do subprime, a tendência é que as empresas continuem aprimorando seus controles internos e fortalecendo políticas explícitas de avaliação frequente das operações com derivativos, especulando com menos força do que no período pré-crise. “A crise nas economias desenvolvidas e o cenário de incertezas também está contribuindo para um comportamento mais cauteloso desde então”, comentou.

O professor justificou o trabalho afirmando que é essencial analisar o comportamento empresarial naquele período, lembrando que muitas companhias de países emergentes amargaram volumosas perdas devido à especulação alta.

A pesquisa verificou que o comportamento histórico do câmbio foi decisivo para orientar a tomada de decisões entre as empresas brasileiras e reforçou que a ciência não aponta nenhum modelo teórico suficientemente bom para presumir movimentos nesse mercado em todos os tempos.

Leia a pesquisa na íntegra.