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Casos: Finanças (FF)

Coleção de Casos Insper

A.R. Mineira: quanto vale a empresa?

Autores/Pesquisadores: Leonardo Pagano e Paulo Romaro
Área: Finanças (FF)
Área do conhecimento: Finanças
Código: FF-P0005/ FF-P0005-NE

O caso discute como calcular o valor de uma pequena empresa de serviços de manutenção de aeronaves, de capital fechado e com pouca informação estruturada. Procura-se aprofundar a discussão do valor da empresa, dependendo de estratégias adotadas pelo seu corpo diretivo.

Recomenda-se que seja aplicado tanto para alunos de graduação quanto de pós-graduação que já conheçam avaliação de empresas, decisões de investimento e custo de capital. Desse modo, pode ser usado nas disciplinas de Finanças Corporativas e de Avaliação de Empresas.

 

Objetivos de aprendizagem

Diferentemente de empresas de capital aberto, com ações e títulos negociáveis no mercado, as empresas de pequeno porte têm dificuldades para calcular o seu valor de mercado. No caso da AR Mineira isso se agrava com a falta de informações gerenciais e sem planejamento estratégico. Por último, a inexistência de empresas de capital aberto no mesmo setor econômico impede a utilização de benchmark no mercado local bursátil.

Como avaliar, então uma empresa nessas circunstâncias? O objetivo do caso é:

  • discutir o valor da empresa do ponto de vista de seu potencial de geração de caixa, dependendo das estratégias possíveis: valor para os atuais gestores e para potenciais gestores;
  • montar fluxos de caixa com poucas informações disponíveis;
  • discutir o cálculo do custo do capital de empresas de capital fechado e sem benchmarkslocais, utilizando betas de mercados maduros ou metodologias alternativas;
  • vivenciar a tomada de decisão, respeitando o contexto familiar, estratégico e cultural da empresa.

BMSP- Bolsa de Mercadorias de São Paulo

Autores/Pesquisadores: Pedro Carvalho de Mello
Área: Finanças (FF)
Código de Identificação do Caso:FF-P0002
Código de Identificação da Nota de Ensino:FF-P0002-TN

A Bolsa de Mercadorias de São Paulo (BMSP) foi uma importante instituição no Brasil. Criada em 1917, encerrou suas atividades em 1991, numa fusão com a BM&F (atual Bolsa de Mercadorias e Futuros). A BMSP caracterizou-se, nas suas três primeiras décadas de existência, por um vigoroso esforço para desenvolver a cadeia de agronegócios de algumas commodities agrícolas, especialmente o algodão. Nesse período, a BMSP implementou um importante mercado de futuros agrícolas. Nas décadas de 1950, 60 e 70, os negócios com contratos futuros praticamente desapareceram. A BMSP manteve, no entanto, sua arquitetura organizacional de pregão e clearing, com o objetivo de reiniciar suas negociações com contratos futuros. Essa oportunidade pareceu surgir na década de 1980, e este estudo de caso procura discutir o processo de escolha estratégica da BMSP.

Nos anos 1980, ocorreram fortes mudanças macroeconômicas no país. Foram também anos de grandes mudanças nas bolsas de mercadorias internacionais, com a introdução de diversos tipos de contratos financeiros. No Brasil, nessa época, começa a ameaça de disputa dos novos mercados por parte das bolsas de valores. Nesse contexto, a BMSP enxergou na negociação de contratos futuros de ativos financeiros uma maneira de se proteger da concorrência e, ao mesmo tempo, de expandir seus negócios em novos mercados.

O caso inicia com uma discussão sobre estratégia de lançamento de contratos de derivativos. Apresentam-se as etapas de lançamento e obtenção de liquidez de um novo contrato futuro. Em seguida, são expostos os principais elementos do cenário macroeconômico e do cenário competitivo do país. Analisa-se aí o cenário macroeconômico dos anos 1980, o cenário competitivo na indústria de mercados futuros, a competição entre bolsas de valores e de derivativos, o papel das inovações financeiras e as diferenças de cultura financeira das corretoras das duas bolsas. As seções seguintes apresentam uma discussão dos protagonistas e do “problema de agência” das bolsas.

A questão da opção estratégica está ligada, numa certa medida, ao tema das inovações financeiras. Pode ser resumida como: qual o melhor rumo a tomar pela BMSP, manter-se “agrícola” ou tornar-se “financeira”? Focar a estratégia de atuação em contratos agrícolas ou expandi-la para derivativos de ativos financeiros? Lutar pela hegemonia do mercado ou acomodar a entrada da BM&F? Como reagiriam os dirigentes em face da rivalidade entre as duas bolsas?

 

Objetivos de aprendizagem

O interesse deste caso, para fins de discussão estratégica, é tratar as bolsas como empresas, que vendem um “produto” (ou seja, prestam um rol de serviços para negociação dos contratos futuros) e necessitam disputar vendas (conseguir liquidez nos contratos) e enfrentar concorrentes (no caso, a recém-criada BM&F). Dessa forma, os objetivos educacionais deste caso são:

  • discutir o papel e as funções dos mercados futuros na economia, a evolução desse instrumento financeiro como ferramenta de hedge e a sua colaboração para o fomento dos mercados financeiros e de commodities;
  • discutir os principais elementos que tornam bem-sucedido o lançamento de um contrato futuro. Assim, deve-se buscar entender a complexa interação de elementos de mercado e de gestão estratégica necessários para alcançar êxito no lançamento do contrato e na obtenção, ao longo dos anos subseqüentes, de crescente liquidez;
  • analisar a atuação empresarial das bolsas de futuros, suas estratégias de negócios e os desafios competitivos colocados por inovações, mudanças tecnológicas e evolução de novos mercados;
  • discutir a competição entre as bolsas, as ameaças de tomada hostil, aquisição ou fusão e de entrada ou saída de mercados de ativos financeiros e/ou commodities;
  • analisar a arquitetura organizacional das bolsas no que diz respeito ao processo de tomada de decisão por bolsas de propriedade de corretoras (colegiados do tipo “clubes”) vis-à-vis aos modelos de gestão quando as bolsas são organizadas como empresas (sociedades anônimas de capital aberto);
  • analisar esse processo de opção estratégica quando se enfrentam personagens oriundos de uma cultura industrial/comercial (a BMSP) com personagens oriundos de uma cultura de mercados de ações/financeira (BM&F). Uma questão interessante é perguntar por que a BMSP não tentou lançar produtos como os da BM&F, como índices, por exemplo.

Caso Sabores da Serra

Autores/Pesquisadores: Adalto Barbaceia Gonçalves
Área: Finanças (FF)
Código de Identificação do Caso: FF-P0007
Código de Identificação da Nota de Ensino:
FF-P0007-TN

Sabores da Serra, uma empresa familiar que produz geleias de alta qualidade, situada no interior de São Paulo, está deixando para trás uma época de ouro de sua história e enfrentando sérias dificuldades e uma concorrência cada vez maior. Amargando uma queda muito rápida dos lucros e de market share, João Carlos, um dos sócios da empresa, comenta: “Parece que perdemos o jeito de vender nossos produtos, apesar de sua alta qualidade”.

Há muitas questões financeiras, comerciais e de produção a resolver em curto prazo. No fim de 2012, os sócios e gestores se reúnem-se para discutir o incerto futuro da empresa. Recentemente, procurando aumentar sua motivação e empenho, a Sabores da Serra muda a forma de remuneração e incentivo de vendedores, mas os números não refletem um melhor desempenho comercial. A crise europeia de 2012 atinge ainda parte das exportações da empresa. Suas instalações, já totalmente depreciadas, também são apontadas como causa das dificuldades. Fica claro que existe muita controvérsia quanto ao diagnóstico do problema e suas causas, bem como quanto às possíveis soluções. Ao fim da reunião, a situação parece ainda mais indefinida. A direção só tem uma certeza: precisa agir e depressa. Mas o que e como fazer está cercado de dúvidas.

 

Objetivos de aprendizagem

Há muitas empresas familiares cuja gestão ainda é feita de modo amador e sem uma visão clara de metas e métricas adequadas para suportá-las. Diagnósticos precipitados e sem um maior embasamento técnico levam muitas empresas com bom potencial ao caminho do fracasso. Apesar de profissionais bem-intencionados, a falta de direcionamento claro e uma cultura de decisões calcadas em informações pouco precisas são armadilhas frequentes entre as pequenas empresas.

Este caso permite discutir como usar ferramental econômico a partir de dados mercadológicos e contábeis simplificados para analisar decisões de maximização de lucro envolvendo análise de custos, conceitos de custo irreversível e de oportunidade e economia de escala num ambiente de competição monopolística. O caso ilustra a aplicação de um método de resolução de problemas aliados a princípios econômicos para determinar com clareza o problema da empresa e suas causas e priorizá-lo. Aprender a investigar para detectar os gargalos e as restrições é fundamental para gerenciar pessoas e processos. Perceber falhas nas afirmações de profissionais de diversas áreas a partir do confronto com dados concretos permite desenvolver as competências de análise crítica e de resolução de problemas. Além disso, escolher soluções adequadas num ambiente com restrições financeiras típicas de empresas de porte menor dá uma dimensão menos explorada nos cursos mais tradicionais de administração, que em geral focam grandes empresas.

Também se pode explorar a habilidade de implantar mudanças em ambientes de aparente conflito de visões: será que chegaremos a uma solução consensual? Em geral, os alunos se surpreendem com a simplicidade e, ao mesmo tempo, com o potencial de mudanças do diagnóstico deste caso.

Lojas Harpia

Autores/Pesquisadores: Eduardo Pozzi Lucchesi\ Ricardo Humberto Rocha
Área: Finanças
Área do conhecimento: Finanças
Código: FF-P0006/ FF-P0006-NE

O caso discute a estratégia de crescimento de uma empresa do setor de comércio varejista baseada no financiamento das vendas a prazo com recursos próprios e as consequências da adoção dessa estratégia em períodos de instabilidade econômica, particularmente na segunda metade dos anos 1990, quando importantes crises financeiras abalaram os mercados internacionais.

Focaliza o período pós-Plano Real, que encerrou quase uma década de inflação galopante e hiperinflação, levando a uma maior estabilidade dos preços na economia brasileira. Esse ambiente permitiu a introdução de linhas de crédito de médio prazo para financiamento de bens de consumo, as quais se tornaram uma importante alavanca de crescimento para as empresas do comércio varejista.

É recomendado aplicar o caso em graduação e pós-graduação, nas disciplinas Mercados Financeiros, Mercados Financeiros e de Capitais, Contabilidade Gerencial e Finanças Corporativas e nos cursos de Educação Executiva.

 

Objetivos de aprendizagem

O principal objetivo desse caso é discutir a estratégia de financiamento das vendas a prazo por parte de uma empresa do setor de comércio varejista. Existem dois modelos comumente adotados: o internalizado (in house) e o de parceria. No modelo in house, as operações de financiamento são centralizadas pelo varejista, que pode ou não constituir um banco ou uma financeira própria. Já a parceria pode ser de diversas formas: outsourcing, joint venture, profit-share, comissionamento etc. Tanto um quanto outro implicam vantagens e desvantagens para o varejista, e o caso se propõe discutir os riscos e benefícios de cada qual.

Marítima Seguros: oferta pública inicial ou outra alternativa?

Autores/Pesquisadores: Leonardo Pagano, Paulo Romaro
Área: Finanças (FF)
Código de Identificação do Caso:FF-P0004
Código de Identificação da Nota de Ensino:FF-P0004-TN

O caso discute as diversas alternativas de captação de recursos de uma seguradora para viabilizar sua expansão e, ao mesmo tempo, atender a exigências de capital mínimo estabelecidas pela Superintendência de Seguros Privados (Susep), órgão regulador da indústria de seguros, a partir de 2006. Nessa linha, possibilita identificar as vantagens e desvantagens de cada alternativa, permitindo concluir sobre a decisão que deve ser tomada pela empresa.

Recomenda-se que seja aplicado a alunos de graduação e pós-graduação que já conheçam o funcionamento do mercado financeiro e a teoria sobre decisões de financiamento. Assim, o caso pode ser adequado às disciplinas de Mercado Financeiro e Finanças Corporativas.

 

Objetivos de Aprendizagem

Diferentemente de outras empresas, as seguradoras não podem usar capital de terceiros diretamente para sua expansão. Através de normas impostas pelo órgão regulador, devem manter volume de Patrimônio Líquido adequado a seu volume de operação. Para se adequarem às novas regras, em vigor a partir de dezembro de 2006, e às oportunidades de expansão, ampliou-se a necessidade de se estabelecerem alternativas viáveis para a captação de recursos próprios.

Como, então, captar esses recursos? O objetivo do caso é:

  • examinar as implicações – pontos positivos e negativos – de cada uma das alternativas de captação de recursos com o uso de capital próprio;
  • identificar as implicações dessas alternativas no contexto estratégico da empresa;
  • vivenciar a tomada de decisão respeitando o contexto legal/regulamentar, estratégico e cultural da empresa.

Mesbla Trust de Recebíveis de Cartão de Crédito S.A.

Autores/Pesquisadores: Ricardo Humberto Rocha
Área: Finanças (FF)
Código de Identificação do Caso: FF-P0003
Código de Identificação da Nota de Ensino: FF-P0003-TN

A Mesbla Lojas de Departamentos iniciou suas atividades no Brasil em 1924, ainda sob o nome original da empresa francesa Mestre Et Blatgé. Na década de 1950, tinha lojas instaladas nas principais capitais do país e em algumas cidades do interior. Posteriormente, chegou a contar, nos anos 1990, 180 pontos de venda. Suas lojas de grande porte, com áreas raramente inferiores a 3 mil m², tornavam-se pontos de referência nas cidades em que se instalavam.

No início de 1992, a Mesbla enfrentava problemas de natureza financeira, com um expressivo endividamento. Competir com grupos varejistas internacionais, que estavam se expandindo no Brasil e que contavam com recursos de longo prazo, parecia uma estratégia fadada ao insucesso. O diretor financeiro da Mesbla decidiu, então, procurar um banco de investimento para estruturar uma emissão de dívida por meio de uma empresa de proposta específica.

A estruturação da operação contou com a participação de diversos especialistas, exigiu uma série de alterações nas normas de funcionamento do mercado brasileiro de capitais e constituiu a primeira operação de securitização realizada no Brasil.

 

Objetivos de aprendizagem

O objetivo principal deste caso é discutir a criação de uma Sociedade de Propósito Específico (SPE), suas implicações de caráter legal (junto à CMN, BACEN e CVM), a segregação dos recebíveis (ativos) que serão utilizados para lastrear a emissão da dívida corporativa, a participação do banco de investimento no processo de montagem dessa estrutura e na venda ou distribuição dos títulos corporativos e, por fim, a responsabilidade das agências de classificação de risco (rating) e do agente fiduciário.

Além disso, o caso permite uma discussão sobre o conceito de securitização no Brasil, e sobre os modelos ou estruturas que possibilitam esse tipo de operação: Sociedade de Propósito Específico (SPE); Fundo de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) e Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI).

A emissão de dívida corporativa pelas companhias abertas implica a avaliação do risco de crédito do emissor e sua percepção pelos investidores interessados em adquirir os títulos. Uma das preocupações é evidenciar o risco de crédito por meio de indicadores, como os ratings publicados por agência de classificação de risco. Em alguns momentos, circunstâncias macro ou micro-econômicas exigem da empresa que deseja captar recursos a apresentação de garantias para atenuar o risco de crédito e diminuir o custo de captação de recursos. A apresentação de garantias tem limitações de caráter jurídico, relacionadas à legislação brasileira sobre concordatas e falências. Estruturar uma emissão de dívida em um veículo legal, constituído especificamente com esse objetivo, apresenta-se como uma alternativa capaz de viabilizar a obtenção de recursos por parte das empresas, e de mitigar o risco de crédito por parte dos investidores que desejem adquirir os títulos.

STAM e KCAM: A crise da marcação a mercado

Autores/Pesquisadores: Marcelo Guterman
Área: Finanças (FF)
Código de Identificação do Caso: FF-P0001
Código de Identificação da Nota de Ensino: FF-P0001-TN

O ano de 2002 foi marcado por uma grande volatilidade no mercado financeiro brasileiro, principalmente em função das incertezas trazidas pelo processo eleitoral. A deterioração dos preços dos títulos públicos e, em especial, dos títulos e estruturas atrelados à taxa SELIC (LFT’s), levantou um problema bastante grave para os gestores de fundos DI: Como reconhecer essa deterioração no valor das cotas desses fundos, sempre reconhecidos como os mais conservadores do mercado? A marcação a mercado dos ativos da carteira de um fundo de investimento é um princípio fiduciário basilar. No entanto, pode provocar maior volatilidade nos retornos do fundo, sendo prejudicial para a sua aceitação pelo investidor. A decisão foco do case é: até que ponto deve-se aplicar o princípio da marcação a mercado, com tudo o que pode significar em termos de aumento percebido do risco e conseqüentes perdas comerciais? Outros assuntos correlatos são: a gestão de fundos conservadores em tempos de crise; a utilização do CDI como benchmark; o papel do Banco Central como gestor da dívida pública e como fiscalizador do mercado; a estrutura decisória de uma empresa de asset management. O caso é montado em torno de duas empresas fictícias de asset management (mas que têm seus correspondentes na realidade). A primeira faz o papel de uma empresa que sempre adotou o critério de marcação a mercado para os seus ativos, enquanto a segunda é obrigada a adotá-la diante da crise. Dessa forma, fica o convite: traçar linhas de ação para cada uma dessas empresas ainda no início da crise.

 

Objetivos de aprendizagem

As boas práticas fiduciárias são fundamentais no negócio de asset management, mesmo que essas práticas levem a decisões que possam colocar o negócio em risco. Por serem estruturados como condomínios, os fundos de investimento têm como característica a interdependência entre os seus cotistas. Por práticas fiduciárias entendemos todos os procedimentos que visam a atender o melhor interesse dos cotistas em seu conjunto, evitando privilegiar uns em detrimento de outros.

Este caso tem como objetivo principal discutir o custo da implementação ou da não implementação da marcação a mercado, uma das mais importantes práticas fiduciárias. Por um lado, se o MTM permite o tratamento igualitário entre os cotistas, por outro pode ser percebido por estes mesmos cotistas, como um indício de má gestão, pela volatilidade e eventual má performance gerada por essa prática.

Além desse objetivo principal, outros pontos importantes podem ser discutidos, de acordo com o enfoque que o professor quiser dar para a sua aula. Vejamos alguns destes pontos no próximo item.