Trabalho de alunos do Insper demonstrou, por exemplo, que as companhias estão divulgando ao mercado as informações das operações de fusão e incorporação de empresas e de ações

Bruno Toranzo

As recomendações do Parecer de Orientação da CVM (Comissão de Valores Mobiliários) de nº 35 têm sido seguidas pelas empresas de capital aberto. Também chamado de PO, esse documento legal se aplica às operações de fusão e incorporação de empresas e de ações, envolvendo companhia controladora e suas controladas, ou, ainda, companhias que estejam sob controle comum. A constatação sobre seu cumprimento foi do trabalho de conclusão de curso de LLM – Pós-Graduação em Direito Societário, apresentado ao Insper pelos alunos Caroline Miele, Dandara Medeiros, Giovane Guereschi, Henrique Leite, Larissa Benato Rodrigues e Rodrigo Candido Silva, em conjunto com os alunos Leandro Duchovni e Gihane Hassan, que estudaram como operações similares são conduzidas no direito americano. A orientação foi do professor Gabriel Buschinelli.
“Nesse novo modelo de trabalho em direito societário, há uma pesquisa dirigida na qual um grupo de alunos se debruça sobre algum tópico prático proposto pelo orientador, como foi o caso desse PO da CVM”, diz Buschinelli. “Os alunos partiram de uma base de dados de 225 mil documentos arquivados junto à CVM. Na sequência, identificaram operações societárias em que as orientações do PO 35 deveriam ser seguidas, e se de fato o foram.”

Passaram por essa avaliação todas as operações com o primeiro fato relevante publicado e/ou em realização nos anos de 2018 a 2021, na forma do artigo 264 da Lei das Sociedades Anônimas. O PO 35 era aplicável a 23 operações nesse período, que foram estudadas em detalhes pelos alunos. Entre elas estão as reorganizações societárias dos grupos Natura, Cosan e B2W, que foram objeto de análises específicas por terem sido identificadas como casos-modelo de operações com alto nível de aderência aos preceitos do PO 35.
“O PO 35 foi elaborado para os administradores das sociedades, a fim de garantir que seja dado tratamento equitativo para os acionistas das duas sociedades: controladora e controlada”, explica Buschinelli. “Há inclusive, conforme o PO citado, a recomendação da presença nessas negociações de conselheiros independentes, que não têm nenhum tipo de relação, como vínculo de emprego, com o acionista controlador. Ou seja, não existe o elemento da subordinação, o que em tese permite uma participação isenta desses conselheiros”, completa.
Das 23 operações realizadas, nove eram incorporações, sendo quatro de companhia aberta por outra companhia aberta, três de companhia fechada por companhia aberta, e dois de outro tipo societário por companhia aberta. Além disso, 14 eram incorporações de ações, das quais três eram de companhia aberta por companhia aberta, cinco de companhia fechada por companhia aberta, uma de outro tipo societário por companhia aberta e cinco de companhia aberta por companhia fechada.

Divulgação de informações ao mercado

O estudo concluiu que, na maior parte das operações, não houve constituição de comitê independente para conduzir as negociações entre as administrações das companhias envolvidas, mas, analisando tais operações, o grupo verificou que a não aplicação normalmente liga-se a situações específicas, como incorporações que envolvem companhias controladas fechadas, ou com pouca dispersão acionária. Apesar disso, todas as companhias analisadas adotaram a postura de divulgar ao mercado as informações das operações. A ampla divulgação, de acordo com trecho do trabalho, tem a função fundamental de demonstrar o cumprimento dos deveres fiduciários por parte dos administradores em relação à companhia e a seus acionistas, que é a finalidade do PO 35.
A observância do PO 35, ainda que seu cumprimento não seja obrigatório, faz parte da política de compliance ou conformidade dessas empresas. “O estudo demonstrou que há preocupação das empresas em seguir as regras do Parecer de Orientação 35. Isso significa que esse PO não está apenas no papel, mas produzindo efeitos”, destaca Buschinelli.
Nas operações que aplicaram as recomendações do PO 35, além de existir maior segurança sobre o cumprimento dos deveres fiduciários pelos administradores das companhias envolvidas, há maior grau de transparência em relação aos documentos e termos das operações societárias.
O professor Buschinelli destaca que esse trabalho é o primeiro estudo prático da aplicação do PO 35 de que se tem notícia. A iniciativa oferece à comunidade acadêmica e à prática não somente uma visão da aplicação do parecer, como também a identificação das operações em que o parecer foi aplicado, que podem depois ser estudadas e tomadas como modelo por profissionais envolvidos em novos casos que exijam a aplicação do PO 35.